9月16日，携程发布2026年第二季度财报，悬在公司头顶许久的监管不确定性终于靴子落地。从业绩表现来看，本季整体数据基本符合前期公司指引与市场预期，绝对增速有所放缓，但预期差平稳、无爆雷风险。
站在投资与行业周期视角，正如此前市场判断：无论短期业绩增速高低，随着最大的变量——反垄断监管处罚与整改尘埃落定，携程大概率已经完成此轮调整的“最后一跌”。监管风险彻底出清后，公司有望摆脱政策压制，逐步进入轻装上阵、回归业绩与基本面驱动的上行通道。
一、业绩全貌：监管+宏观双重承压，整体平稳落地
财报数据显示，携程集团二季度实现整体净收入约157亿元，同比增长5.5%。相较于此前行业普遍10%—20%的高速增长，本季营收增速明显回落，增长节奏显著放缓。不过该表现完全贴合公司前期业绩指引，属于预期内的正常回落，不存在超预期利空。
从业务趋势来看，本季携程所有主线业务增速均较上一季度出现10个百分点左右的回落，整体增长动能阶段性走弱，核心受国内监管调整、宏观景气波动以及外部地缘风险三重因素压制。
作为营收基本盘的两大核心业务，表现分化且整体偏弱。酒店预订营收同比增长5.6%，增速低于市场此前预期，主要并非需求大幅下滑，更多是会计口径调整所致。公司解释，在监管处罚落地后，企业将部分经营支出调整确认为收入冲减项，一定程度压低了账面营收数据。
三、细分业务：全面降速，仅广告业务逆势领跑
除核心酒旅、票务业务外，携程此前具备增长韧性的商旅、打包游业务，本季增速也出现近10个百分点的回落。这类业务受平台垄断监管的直接影响较小，增速下滑核心原因是国内消费疲软、出境出行需求偏弱，行业整体景气度下行。
广告等其他增值业务是本季唯一超预期的增长板块，营收同比增长23%，增速领跑全业务线，也是整体业绩的核心支撑。但该项业务同样出现明显降速，增长势能有所减弱。一方面，海外广告业务经过持续高增已进入高基数阶段，自然增速回落；另一方面，广告收入依托平台整体流量变现，主业出行、酒旅业务增速放缓，流量增量收缩，直接拖累广告业务增长空间。
四、盈利质量：毛利率持续走低，费用率被动扩张
盈利能力的结构性压力，在毛利率与费用率数据中进一步凸显。本季携程整体毛利率为79.8%，同比回落0.9个百分点，连续多个季度持续下行。毛利率承压的核心原因有二：一是高增长的海外业务毛利率偏低，海外营收占比持续提升，拉低整体盈利水平；二是国内监管整改后，平台收缩高毛利的附加服务、调整商家变现规则，酒旅、票务业务变现率显著下降。
费用端同样呈现承压态势。剔除一次性罚款影响，本季公司总经营费用同比增长11%—12%，虽较此前20%左右的高增长有所放缓，但费用增速持续高于营收增速，导致整体费用率被动扩张，进一步挤压利润空间。
费用结构呈现明显分化：内部管控费用持续优化，管理费用同比仅增5%，研发支出增长8%，企业主动压降内部成本、严控低效投入；但外部营销费用刚性增长，同比提升15.5%，主要是海外市场拓展投入增加，同时国内行业竞争加剧，平台无法收缩获客投入，营销成本居高不下。
五、监管终局：52亿天价罚单落地，商业模式全面重构
7月25日，市场监管总局正式公布对携程的反垄断处罚决定：合计处罚近52亿元，其中包含没收违法所得16.58亿元，罚款比例为其2025年境内销售额的7.5%。无论是罚款总额还是处罚比例，均创下近年互联网平台反垄断处罚新高，远超阿里4%、美团3%的处罚比例，彰显了监管整治在线旅游行业垄断乱象的坚定决心。
此次处罚虽金额巨大，但本质是一次性历史清算，不会对携程长期经营现金流、核心商业模式形成持续性冲击。真正决定企业未来估值与竞争力的，是处罚后的全面整改，以及商业模式重构带来的中长期变化。根据携程官方整改公告，平台核心规则迎来五大系统性调整：
第一，彻底取消独家特牌合作模式及对应的流量倾斜机制，破除对优质房源的独占垄断；第二，下线“全网最低价”金牌合作规则与自动调价助手，退还商家储备金1.2亿元，终结平台强制低价控价行为；第三，废除特牌、金牌差异化佣金与流量规则，统一推出10%—15%三档透明佣金体系，由商家自主选择合作模式；第四，全面取消平台单方调整商家售价的合约条款，归还商家定价自主权；第五，下线“智慧特选”等强制促销工具，不再强迫商家参与平台促销活动，切实降低商家经营负担。
这套整改方案，彻底终结了携程过往依托垄断地位、挤压商家利润、锁定供给、掌控定价权的盈利逻辑，将直接带来三大中长期影响：
其一，平台对优质酒店房源的独占能力大幅弱化，美团等竞争对手可平等接入优质供给，行业竞争更加充分；其二，平台无法再依托低价策略抢占用户流量，后续获客更多依赖主动营销，营销费用大概率长期维持高位；其三，国内酒店业务综合佣金率预计下降约2个百分点，直接压制主业盈利天花板。
整体而言，此次整改不会颠覆携程的行业龙头壁垒，其流量、品牌、供应链核心优势依旧稳固，但中期盈利能力、盈利稳定性将持续承压，行业正式告别“高佣金、高垄断、高盈利”的旧时代。
六、后市展望：阵痛过后，拐点已至
综合来看，携程当前正处于内外部共振的中短期阵痛期。外部面临地缘冲突、油价波动、国内消费疲软的压力，内部承受监管整改、商业模式重构、佣金率下行的冲击，短期营收、利润增速双双走弱，业绩修复节奏放缓。
但阵痛之下，积极信号已然凸显。一方面，最大的不确定性——监管风险彻底出清，估值端的压制因素基本解除，此前因监管恐慌引发的深度杀估值行情已经结束；另一方面，企业增长第二曲线持续发力，海外业务50%以上的高增速、入境游双位数增长，形成稳定增量，对冲国内基本盘的压力。一旦国内消费复苏、行业景气度回暖，携程将依托海内外双业务布局，重启增长周期。
短期来看，公司仍将经历一段利润磨底阶段，受业务调整、行业景气波动影响，业绩修复节奏相对温和。但中长期维度，随着行业合规化落地、竞争格局趋于理性、海外业务持续放量，完成风险出清与模式迭代的携程，终将卸下历史包袱、轻装上阵，重新步入稳步向上的发展通道。