4月29日，素有“药中茅台”之称的片仔癀交出了史上最惨淡的年度成绩单，这份年报不仅打破了公司近十年的增长神话，更揭开了“吃药喝酒”传统投资组合的式微序幕。当日，片仔癀披露2025年年度报告，公司全年营收90.01亿元，同比下降16.56%；归属于上市公司股东的净利润21.59亿元，同比下降27.49%，这是其近十年来首次出现年度营收、净利润双双负增长的局面，昔日被资本追捧的“神药”，如今正遭遇前所未有的发展危机。
作为公司的核心支柱，以片仔癀锭剂及胶囊为主的肝病用药板块表现尤为疲软。2025年该板块营收42.68亿元，同比大幅下降19.63%，与此同时，核心产品毛利率也出现显著下滑，从2024年的70%左右骤降至61.11%，盈利能力大幅缩水。这份成绩单的背后，是多重因素的叠加绞杀，而这一切的根源，早已埋藏在多年前那场愈演愈烈的资本炒作之中。
回溯过往，片仔癀的崛起离不开“稀缺性”标签的加持与资本的疯狂炒作。曾几何时，“喝茅台前吃片仔癀护肝”成为高端圈层的流行标配，左手茅台、右手片仔癀不仅是一种生活方式，更成为彰显身份地位的硬通货。这种消费场景的绑定，让片仔癀逐渐脱离了药品的本质，被赋予了极强的金融属性，成为资本囤积居奇的工具。
在这场炒作盛宴中，不乏知名资本玩家的身影。“超级牛散”王富济自2009年起投入约1亿元重仓片仔癀，此后16年间始终坚持只增持不减持，凭借这一操作狂赚近百亿元；“民间股神”林园则从2005年便开始持有片仔癀，多次在公开场合宣称片仔癀是“稀缺奢侈品”，拥有不可撼动的垄断地位，进一步助推了市场的炒作热情。
这场炒作并非单一的股价炒作，而是产品与股价的协同操作，其逻辑与当年白酒股的炒作如出一辙——有机构不仅大肆买入股票，还通过批量采购产品囤积起来，人为制造市场稀缺性，进而推高股价，实现“产品囤货+股价增值”的双重收益。这种看似天衣无缝的操作，却忽略了一个关键前提：以“吃药、喝酒”为核心的“老登组合”，早已逐渐被年轻消费群体抛弃，消费需求的底层逻辑正在发生根本性变化。
这种变化的影响并非个例，而是波及整个传统高端消费领域。2025年，贵州茅台同样遭遇滑铁卢，出现了自2001年上市以来首次年营收和净利润双双下滑的情况，营收1688.38亿元同比下降1.21%，归母净利润823.2亿元同比下降4.53%，旗舰产品飞天茅台价格甚至在2025年12月历史性跌破1499元指导价。作为“老登组合”的两大核心，茅台的颓势直接传导至片仔癀，使其失去了重要的消费场景支撑，难以独善其身。
相较于茅台，片仔癀的处境更为艰难，正面临成本与需求的双重绞杀。在成本端，片仔癀的核心原料天然牛黄价格的剧烈波动成为压垮利润的重要稻草。片仔癀的核心原料包括天然牛黄、麝香等四味名贵药材，其中天然牛黄和麝香占原材料成本的90%以上，堪称“成本命脉”。前几年，天然牛黄价格从2023年初的65万元/公斤，一路狂飙至2024年至2025年初的165万元/公斤左右，涨幅超150%，即便后续有所回落，仍维持在高位。按行业保守估算，一粒片仔癀锭剂含0.1克天然牛黄，仅这一项原料成本就较2023年增加近100元，直接吞噬了公司的利润空间，也导致2025年公司医药制造业营业成本同比飙升72.04%。
在需求端，前几年的过度炒作早已透支了市场需求。2021年，片仔癀市值一度逼近3000亿元，彼时大量投机资本涌入，囤积了大量片仔癀锭剂，形成了庞大的渠道库存。而片仔癀锭剂的有效期仅为5年，随着2026年的到来，这批囤积的货物必须集中出清，进一步加剧了终端市场的供需失衡，导致需求出现断崖式萎缩。与此同时，2023年片仔癀将锭剂出厂价由590元/粒提价至760元/粒的策略，也加剧了渠道库存压力，导致公司合同负债持续下降，需求端的疲软态势进一步凸显。
即便业绩惨淡至此，以林园为代表的老一辈投资者仍在“孤勇坚守”。在2024年12月9日的片仔癀临时股东大会上，当被问及是否坚持持有片仔癀股票一股不卖时，林园直言“我卖它干什么？”，并坚称“我觉得这是好东西，找不到”。然而，市场的现实很快就打脸了这份“坚守”——片仔癀的“稀缺性”神话正在被打破。
2024年4月，海关总署在12省试点允许进口天然牛黄用于中成药生产，这一政策直接缓解了天然牛黄的供给紧张局面，其价格也从巅峰逐步回落，目前已降至约60万元/公斤。更值得关注的是，4月24日，片仔癀刚刚拿到国家药监局核发的首张进口阿根廷天然牛黄批件，这意味着公司的原料供给将进一步得到保障，困扰其已久的成本问题有望很快迎刃而解。
但令人担忧的是，成本压力的缓解，或许会让片仔癀的股价面临更大的压力。毕竟，当前市场需求并未出现实质性增长，而上游原料供给的增加，可能会促使企业扩大产量。在需求不足的背景下，企业为了消化库存、追求利益最大化，大概率会采取降价促销的策略。当被资本赋予的“稀缺性”“奢侈品”标签褪去，片仔癀返璞归真，回归到一款普通药品的本质时，其股价到底该如何估值，成为摆在所有投资者面前的核心问题。
从3000亿市值的巅峰跌落，到如今业绩与股价的双重承压，片仔癀的困境，本质上是资本炒作泡沫破裂后的价值回归。它的遭遇也给所有投资者敲响了警钟：任何脱离基本面、单纯依靠概念炒作和稀缺性包装的“神话”，终究会被市场戳破。正如查理·芒格所警示的，投资的秘诀在于避开疯狂，过度的贪婪与盲目跟风，最终只会付出沉重的代价。当“老登股”的光环褪去，唯有回归企业本身的价值，才能在资本市场的浪潮中站稳脚跟。截至2025年5月13日，片仔癀市值已回落至1246亿元，较峰值减少约六成，这场价值回归之路，或许才刚刚开始。